مقدمه چرا TAL اهمیت دارد؟

در بازارهای جهانی و در بورس‌های پیشرو، پایان روز معاملاتی لحظه‌ای حساس است: قیمت پایانی سهم تعیین‌کنندهٔ دامنه‌ نوسان جلسهٔ بعدی، قیمت‌های مرجع حسابداری و معیارهایی است که صندوق‌ها و معامله‌گران از آن استفاده می‌کنند. «معاملات در قیمت پایانی» یا Trading At Last (TAL) یک فاز معاملاتی کوتاه بعد از پایانِ جلسهٔ عادی است که اجازه می‌دهد سفارش‌ها فقط و فقط در قیمت پایانیِ همان روز ثبت و اجرا شوند یعنی معامله با قیمت «پایان روزِ مشخص‌شده». هدف اصلی: کاهش نوسان و دستکاری قیمت در لحظات آخر، تسهیل معاملات پایان‌روز برای نهادهای بزرگ و بهبود کشف قیمت. این سازوکار تازه از آبان ۱۴۰۴ در تابلوی اصلی بازار اول بورس تهران اجرا می‌شود
در ادامه این مقاله از سایت تکنیک teknek.ir همراه ما باشید

TAL چیست؟ تعریف ساده و فنی

تعریف ساده: TAL یعنی پنجرهٔ زمانی (معمولاً چند دقیقه) بعد از بازار عادی که در آن خریدار و فروشنده می‌توانند سفارش‌هایی ثبت کنند که فقط در «قیمت پایانی روز» (قیمتی که در پایان ساعت رسمی بازار تعیین شده) اجرا می‌شوند. با TAL، معامله‌گران مطمئن می‌شوند معامله‌شان دقیقاً با قیمت پایان همان روز انجام می‌شود نه با قیمتی که در لحظات پرفشار یا با نوسان زیاد ثبت می‌شود.

تعریف فنی (نقاط کلیدی):

• پنجرهٔ زمانی مشخص: در بورس تهران سفارش‌ها از ساعت ۱۲:۴۵ تا ۱۳:۰۰ در فاز TAL پذیرفته می‌شود (طبق اطلاعیه بورس تهران در اجرای آزمایشی در بازار اول).
• قیمت مبنا: قیمت مبنای معاملات در این مرحله، قیمت پایانی نماد در پایان جلسه معاملاتی عادی (ساعت ۱۲:۳۰) است. اگر قیمت پایانی در بازار عادی به‌دلیل اقدام نظارتی یا شرکتی تغییر کند، قیمت مبنای مرحله پایانی تغییر نخواهد کرد (یعنی مبنای TAL همان قیمتی است که در ساعت پایانی نرمال ثبت شده).
• سفارش‌های مستقل: سفارش‌های TAL کاملاً مستقل از سفارش‌های بازار عادی هستند و برای ورود به این مرحله باید سفارش جدید ثبت شود.
• اجرای تک‌قیمتی: در TAL امکان تغییر قیمت وجود ندارد و تمام معاملات با یک قیمت ثابت (قیمت پایانی) انجام می‌شود.

قوانین و اجرای TAL در بورس ایران متن اطلاعیه و نکات اجرایی (تحلیل عملی)

بورس تهران در اطلاعیه‌های رسمی و گفت‌وگوهای مدیران اعلام کرده است که اجرای آزمایشی TAL از آبان ۱۴۰۴ در تابلوی بازار اول آغاز می‌شود و هدف کلی، افزایش نقدشوندگی، تسهیل معاملات پایان روز و بهبود کشف قیمت است. نکات اجرایی که باید بدانید:

• زمان: ۱۲:۴۵ تا ۱۳:۰۰ (۱۵ دقیقه بعد از پایان بازار عادی).
• نمادهای مشمول: در فاز نخست، نمادهای تابلوی اصلی بازار اول مشمول خواهند بود؛ در صورت فراهم شدن زیرساخت، گسترش به سایر تابلوها ممکن است.
• قیمت مبنا و تغییرات شرکتی: قیمت مبنا برابر قیمت پایانی در ساعت ۱۲:۳۰ است و اگر طی فرآیند نظارتی یا شرکتی قیمت پایانی بازار عادی تغییر کند، قیمت مبنای TAL ثابت می‌ماند و تغییر نمی‌کند. این نکته برای مدیریت عدم‌قطعیت مهم است.
• آگاهی‌نامه و تأیید مشتری: قبل از ثبت سفارش در این مرحله، سرمایه‌گذاران ممکن است لازم باشد «بیانیه آگاهی از شرایط معاملات در مرحله پایانی» را مطالعه و تأیید کنند (کارگزارها موظف به اطلاع‌رسانی هستند).

این قوانینِ پایه‌ای، در عمل رفتار سفارش‌گذاری، استراتژی صندوق‌ها و رفتار نوسان‌گیرها را تغییر خواهد داد بخش‌های بعدی بحثِ عملی و راهبردها را پوشش می‌دهند.

چطور TAL کار می‌کند؟ (مکانیزم فنی + مثال عددی گام‌به‌گام)

برای فهم عمیق‌تر، یک مثال عددی ساده می‌زنیم تا مراحل مشخص شود.

فرض مسأله (مثال):

• سهم «شرکت الف» در پایان ساعت معاملاتی عادی (۱۲:۳۰) قیمت پایانی ۱,۰۰۰ تومان دارد.
• ساعت ۱۲:۴۵ پنجرهٔ TAL باز می‌شود؛ قیمت مبنای TAL = ۱,۰۰۰ تومان.
• افراد و نهادها می‌توانند سفارش محدود (limit) یا سفارش‌های مشخصی در بازهٔ TAL ثبت کنند (سفارش‌ها مستقل از سفارش‌های روزانه هستند).
• در TAL امکان تغییر قیمت وجود ندارد یعنی هر معامله‌ای که صورت بگیرد با ۱,۰۰۰ تومان اجرا می‌شود.

فرآیند اجرا (ساده‌شده):

1. ساعت 12:45 سفارش‌ها وارد سیستم می‌شوند. کارگزارها یک بیانیه را تأیید می‌کنند و سفارش را ثبت می‌کنند.
2. سیستم سفارش‌های خرید و فروش را با هم تطبیق می‌دهد؛ چون همه روی یک قیمت توافق دارند، تطبیق سریع‌تر و شفاف‌تر انجام می‌شود.
3. اگر سفارش‌های خرید بیش از فروش باشد، برخی سفارش‌ها ناقص می‌مانند یا صف خرید شکل می‌گیرد؛ اما مهم این است که قیمت تغییر نمی‌کند و همه معاملات اجراشده با قیمت پایانی خواهند بود.
4. معاملات منتشر می‌شوند؛ حجم معاملهٔ TAL به‌عنوان بخشی از حجم پایانی روز در گزارش‌ها ثبت می‌شود.

تفاوت با حراج پایانی یا سفارشات قبل از بسته شدن:

• در حراج پایانی کلاسیک، قیمت پایانی کشف می‌شود و معمولاً سفارش‌ها قبل از uncross تعیین‌کننده‌اند. در TAL، قیمت قبلاً مشخص است و معاملات پس از تعیین قیمت (و با آن قیمت) انجام می‌شود. این روش شبیه مکانیزم‌هایی است که در بورس‌های اروپایی و سوئیس یا LSE با نام «Trade/Trading At Last» اجرا شده‌اند.

تأثیر TAL روی کشف قیمت و نقدشوندگی بازار

گشایش برای کشف قیمت بهتر؟

• TAL می‌تواند به بهبود کشف قیمت کمک کند چون از طرفی معاملات کوچک و جامانده در پایان روز می‌توانند با قیمت پایانیِ معین‌شده اجرا شوند و از طرف دیگر انگیزهٔ «بازی کردن روی قیمت پایانی» کاهش می‌یابد. این مسئله می‌تواند دقت محاسبهٔ قیمت پایانی را بالا ببرد.

نقدشوندگیِ بهتر یا بد؟

• از منظر نهادهای بزرگ (صندوق‌ها، بازارگردان‌ها)، TAL یک فضای امن برای انجام معاملات بزرگ با قیمت پایانی فراهم می‌کند و این به افزایش نقدشوندگی انتهایی کمک می‌کند. اما اگر حجم TAL ناچیز بماند یا تنها چند نهاد از آن استفاده کنند، تأثیر آن بر نقدشوندگی کلی محدود خواهد بود. بورس تهران اعلام کرده اجرای اولیه در بازار اول بوده و گسترش مشروط به زیرساخت است.

کاهش دستکاری قیمت پایانی:

• وقتی معاملات انتهایی در یک بازهٔ مشخص و با قیمت معین انجام شود، امکان دستکاری قیمت پایانی با سفارشاتِ پُر حجم در لحظات آخر کاهش پیدا می‌کند چون قیمت پایانِ TAL از قبل معین است و نمی‌توان آن را در همان پنجرهٔ TAL تغییر داد. این نکته از اهداف ذکرشدهٔ بورس تهران است.

مزایای TAL چه منفعت‌هایی دارد؟ (برای بازار، صندوق‌ها و معامله‌گران)

1. اجرای معاملات بزرگ با شفافیت قیمت: صندوق‌ها و نهادها می‌توانند خرید/فروش‌های بزرگ را بدون مواجهه با نوسانات لحظه‌ای قیمت روزانه انجام دهند؛ معامله‌ها با قیمت پایانی و نه قیمتِ لحظه‌ای انجام می‌شوند.
2. کاهش فشار روی کشف قیمتِ پایانی: از آنجایی که معاملات پایانی مستقل و در قیمت مشخص انجام می‌شود، انگیزهٔ سوءاستفاده از فرایند تعیین قیمت پایانی کاهش می‌یابد.
3. تسهیل نقدشوندگی پایان روز: حجم‌های کوچکی که در طول روز فرصت معامله پیدا نکرده‌اند، می‌توانند در پنجرهٔ TAL تسویه شوند که این به کاهش صف‌ها و افزایش کارایی منجر می‌شود.
4. همگرایی با استانداردهای بین‌المللی: بازار ایران به سمت الگوهایی که در بورس‌های پیشرفته وجود دارد نزدیک‌تر می‌شود (مثلاً مدل‌ مشابه در سوئیس، Euronext، Turquoise وجود دارد). این همگرایی می‌تواند ریسک‌های عملیاتی و هزینه‌های پیاده‌سازی معاملات بین‌المللی را کاهش دهد.

معایب و ریسک‌ها چه چیزهایی باید مراقب باشیم؟

1. خطرِ نقدشوندگی اندک در پنجرهٔ TAL: اگر تعداد مشارکت‌کنندگان در TAL کم باشد، سفارش‌های بزرگ ممکن است نتوانند بلافاصله متقابل پیدا کنند. این حالت ممکن است باعث بشود سفارش‌ها نیمه‌اجرا بمانند یا رقابت قیمتی شکل نگیرد.
2. ریسک اطلاعات پنهان: برخی بازارها (مثلاً نسخه‌هایی از TAL) میزان شفافیت قبل از معامله را محدود می‌کنند تا از «leakage» (نشتِ اطلاعات سفارش) جلوگیری کنند؛ این می‌تواند برای معامله‌گران خرد ناخوشایند باشد چون نمی‌دانند چه حجمی در حال تطبیق است بورس تهران باید در اطلاع‌رسانی و طراحی سیستم این نکته را متعادل کند.
   مدیریت ریسک چیست؟
3. سوءاستفادهٔ نهادها: اگر نهادهای قدرتمند بازار (بازارگردان‌ها یا صندوق‌ها) به‌صورت همسو به استفاده از TAL بپردازند، ممکن است کفایت بازار عادی کاهش یابد یا الگوهای قیمتی مصنوعی شکل بگیرد؛ نظارت مناسب مهم است.
4. پیچیدگی عملیاتی برای کارگزاری‌ها و مشتریان: الزام به ثبت «بیانیه آگاهی» و تغییر فرآیندهای معاملاتی می‌تواند برای کارگزاری‌ها هزینه‌های عملیاتی و برای کاربران ناآشنا سردرگمی ایجاد کند. بورس و کارگزاری‌ها باید آموزش و اطلاع‌رسانی مفصل انجام دهند.

فرصت‌هایی که TAL ایجاد می‌کند استراتژی‌های عملی (برای معامله‌گران و نهادها)

در ادامه چند استراتژی عملی و فرصت را معرفی می‌کنم که می‌توانید بلافاصله بررسی کنید:
انواع استراتژی معاملاتی چیست؟

۱) استراتژی صندوق‌ها: بستن پوزیشن بزرگ با تضمین قیمت پایانی

صندوق‌ها می‌توانند سفارشات بلوکی خود را در پنجرهٔ TAL ثبت کنند تا مطمئن شوند اجرا با قیمت پایانیِ رسمی روز خواهد بود این برای تطبیق NAV و کاهش اثر لغزش (slippage) مهم است. نکته: باید بررسی کنند حجم TAL کافی است تا سفارش اجرا شود.

۲) استراتژی معامله‌گر خرد: استفاده از TAL برای تکمیل سفارش‌های نیمه‌تمام

اگر سفارش کوچک شما طی روز پر نشده است، می‌توانید در پنجرهٔ TAL ثبت سفارش کنید تا مطمئن باشید اجرا با قیمت پایانی خواهد بود مخصوصاً وقتی قیمت پایانی مطلوب است. اما به خاطر داشته باشید که حجم مقابلی ممکن است وجود نداشته باشد.

۳) آربیتراژ پایان روز (Narrow-arb)

اگر بازارهای مختلف (مثلاً پایهٔ دارایی/ETF یا بازار دیگری) قیمت‌های مرجع متفاوتی برای NAV داشته باشند، TAL پنجره‌ای برای هماهنگ‌سازی قیمت‌ها فراهم می‌کند. کارشناسان می‌توانند فاصلهٔ قیمت‌ها را رصد کنند و در TAL اقدام به معامله کنند تا اختلاف میان بازارها را محدود کنند البته این کار مستلزم سرعت، تحلیل لحظه‌ای و دسترسی به زیرساخت مناسب است. (تجربه بازارهای اروپایی و سوئیس نشان می‌دهد TAL می‌تواند فضایی برای این نوع معاملات فراهم کند).

۴) استراتژی مدیریت ریسک: تعیین حد ضرر/حد سود با در نظر گرفتن دامنهٔ پایانی

برای معامله‌گران نوسانی که نمی‌خواهند تحت تأثیر سفارشات انتهای روز قرار بگیرند، می‌توان اندیکاتورهای مبتنی بر قیمت پایانی و سفارش در محدودهٔ TAL را در استراتژی خروج/ورود لحاظ کرد.

تأثیر TAL روی صندوق‌ها (خصوصاً ETF و صندوق‌های سرمایه‌گذاری)

• ETFها: چون قیمت واحدهای ETF طی روز و در تابلو معامله می‌شود، وجود TAL کمک کند سفارش‌های بازبسته بزرگ راحت‌تر و با قیمتی که به NAV پایانی نزدیک‌تر است، انجام شوند. این ویژگی برای صندوق‌های مبتنی بر کالا (مثل طلا) و صندوق‌هایی که مدیران‌شان نیاز به تطبیق روزانه دارند، بسیار مفید است. (تعاریف ETF و نقش آن‌ها در نقدشوندگی را مرجع‌ها توضیح داده‌اند).
• صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک و پورتفوی‌ها: اگر صندوق‌ها مجبورند در پایان روز پوزیشن‌های خود را تعدیل کنند، TAL می‌تواند به کاهش «لغزش» قیمتی و محافظت در برابر نوسان‌آرایی کمک کند. با این حال صندوق‌ها باید در قواعد انتشار سفارش و ورود به TAL هماهنگ با کارگزاری‌ها اقدام کنند.

تأثیر TAL روی معاملات اشخاص حقیقی نکات و توصیه‌های عملی

1. آموزش و خواندن بیانیه آگاهی: قبل از شرکت در TAL لازم است «بیانیه آگاهی از شرایط معاملات در مرحله پایانی» را مطالعه و تأیید کنید تا با محدودیت‌ها آشنا باشید. کارگزاران باید این بیانیه را در سامانه در دسترس بگذارند.
2. بررسی حجم مورد نیاز: اگر سفارش شما کوچک است احتمال تطبیق بالاتری وجود دارد؛ اما اگر در سهم‌هایی با تقاضای کم هستید، احتمال عدم تطبیق وجود دارد.
3. استفاده محافظه‌کارانه در روزهای نوسان بالا: هنگام انتشار اخبار مهم شرکتی یا نظارتی، TAL ممکن است به‌خاطر تغییرات پسا‌بسته (که قیمت مبنا را تغییر نمی‌دهد) ریسک‌زا باشد؛ بنابراین با احتیاط عمل کنید.
4. برنامه‌ریزی برای تسویه و گزارش‌دهی: توجه داشته باشید که معاملات TAL در گزارشات روزانه لحاظ می‌شوند و می‌توانند بر تعیین قیمت‌های مرجع فردا تأثیر بگذارند؛ برای مالیات و گزارش‌نویسی برنامه‌ریزی کنید.

بررسی TAL از منظر ناظر بازار و بازارشناسی تجربه بین‌المللی و نکات نظارتی

تجربهٔ بین‌المللی: مدل‌های «Trading At Last» یا مشابه آن در بورس‌های اروپا، سوئیس، لندن و تل‌آویو اجرا شده‌اند و هدف مشابه: فراهم کردن پنجره‌ای برای انجام معامله با قیمت بسته‌شده (closing price) و جلوگیری از نشت اطلاعات سفارشات بزرگ است. مزایا و چالش‌های جهانی شامل افزایش دسترسی به قیمت بسته‌شده برای معاملات بزرگ و مسئلهٔ شفافیت/نشت اطلاعات است. بورس تهران با اجرای TAL به دنبال همگرایی با استانداردهای بین‌المللی است.

نکات نظارتی در ایران: مطابق اطلاعیه و بندهای دستورالعمل اجرایی، بورس تهران مرحلهٔ آزمایشی را به‌صورت محدود آغاز کرده و بیانیه آگاهی برای اطلاع‌رسانی به کارگزاری‌ها و سرمایه‌گذاران به‌صورت رسمی منتشر شده است. نهاد ناظر باید روی مواردی مانند گزارش‌پذیری، جلوگیری از هماهنگی غیرقانونی بین بازیگران بازار و تحلیل تأثیر بر شاخص‌ها نظارت جدی داشته باشد.

چک‌لیست عملی (برای معامله‌گر خرد / صندوق) کارهایی که همین امروز باید انجام دهید

برای معامله‌گر خرد:

• ✅ بیانیه آگاهی کارگزاری را بخوانید و گزینهٔ مربوطه را تأیید کنید.
• ✅ لیست نمادهای مشمول (تابلوی اصلی بازار اول) را بررسی کنید.
• ✅ پیش از ثبت سفارش در TAL، حجم و احتمال تطبیق را محاسبه کنید (اگر حجم کم است، احتمال تطبیق بیشتر).
• ✅ در روزهای خبری یا با احتمال تغییر قیمت پایانی احتیاط کنید.

برای صندوق / مدیر سبد:

• ✅ هماهنگی با کارگزاری برای ثبت سفارشات بلوکی در پنجرهٔ TAL.
• ✅ مدل‌سازی اثر اجرای TAL روی NAV و هزینهٔ معاملات.
• ✅ تهیه پروتکل اجرایی داخلی (چه زمانی از TAL استفاده کنیم، چه زمانی از سفارش عادی).
• ✅ پایش روزانهٔ داده‌های حجم و نحوه تطبیق در TAL برای تعیین قابلیت استفادهٔ مستمر.

جمع‌بندی و توصیه‌های نهایی (برای سرمایه‌گذار ایرانی)

TAL یک ابزار جدید و ارزشمند برای بازار ایران است که می‌تواند نقدشوندگی انتهای روز را بهبود بخشد، اجرای معاملات بزرگ‌تر را تسهیل کند و از دستکاری قیمت پایانی جلوگیری کند مشروط بر آنکه حجم مشارکت در پنجرهٔ TAL کافی باشد و ناظر بازار اقدام به شفاف‌سازی و نظارت مناسب نماید. اگر شما مدیر صندوق یا معامله‌گر حرفه‌ای هستید، همین امروز پروتکلِ داخلی برای ثبت سفارشات TAL را با کارگزاری‌تان طراحی کنید و تست‌های کوچکی بزنید تا رفتارِ تطبیق و تأثیر آن روی هزینه‌ها و NAV را بسنجید. اگر فرد حقیقی هستید، ابتدا بیانیهٔ آگاهی را بخوانید، با احتیاط از TAL استفاده کنید و همیشه حجم و احتمال تطبیق را بررسی نمایید.

FAQ — پرسش‌های پرتکرار (سوال + پاسخ کوتاه و گویا)